一、觀點(diǎn)摘要與解讀
政策面，5月政策面主要體現(xiàn)在“規(guī)范、開放、改革”等幾個(gè)方面。規(guī)范，國務(wù)院金融委和證監(jiān)會(huì)主席均強(qiáng)調(diào)要堅(jiān)持市場化、法治化原則，對資本市場造假行為“零容忍”；銀保監(jiān)會(huì)就金融資產(chǎn)投資公司開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、信托公司資金信托業(yè)務(wù)的相關(guān)問題作出規(guī)范，并就創(chuàng)業(yè)板首次公開發(fā)行證券發(fā)行與承銷的特別規(guī)定征求意見。開放，央行、外管局取消合格境外機(jī)構(gòu)投資者（QFII）和人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者（RQFII）境內(nèi)證券投資額度限制，并就資金匯出問題進(jìn)行明確；央行等四部門發(fā)布《關(guān)于金融支持粵港澳大灣區(qū)建設(shè)的意見》。改革，證監(jiān)會(huì)主席強(qiáng)調(diào)繼續(xù)推進(jìn)改革和注冊制，全面清理優(yōu)化配套規(guī)章制度；上交所表態(tài)將研究上證綜指編制方法改進(jìn)方案，在科創(chuàng)板適時(shí)推出做市商制度，并考慮引入單次T+0交易。
市場走勢，5月A股整體呈“M”型走勢，月初指數(shù)震蕩小幅上行。5月22日國內(nèi)通過涉香港安全法案，港股大跌超5%、拖累A股下跌1.9%，最終全月上證指數(shù)下跌7.73點(diǎn)（0.27%）至2852.35點(diǎn)；深證成指全月共上漲24.3點(diǎn)（0.23%）至10746.08點(diǎn)。成交量方面，兩市日均成交量小幅降低，上證A股日均成交2279.09億元，深證成指日均成交3748.77億元。板塊方面，以白酒為代表的必選消費(fèi)以及受益于恢復(fù)預(yù)期的貿(mào)易、休閑服務(wù)表現(xiàn)較好。
基本面與估值，制造業(yè)PMI指數(shù)5月為50.6，預(yù)期51、前值50.8；非制造業(yè)PMI為53.6，預(yù)期53.5，前值為53.2。后期PMI仍有望維持在水面以上，但也存在外圍影響帶來的不確定性。估值方面，截至5月末上證A股月末平均市盈12.6倍，為2010年至今23.6%的分位處；深證A股25.7倍，為2010年至今30%的分位處；創(chuàng)業(yè)板為45.9倍，為上市至今35.5%的分位處?？傮w來看，目前估值仍處于歷史較低水平。
資金面，4月社融規(guī)模增量為3.09萬億元，預(yù)期2.16萬億、前值5.16萬億，環(huán)比減少2.07萬億、同比增加1.42萬億元。分項(xiàng)看，債券融資在新增社融中發(fā)揮了越來越重要的作用，增幅前三分別為新增人民幣貸款16239億、企業(yè)債券融資9015億元、政府債券3357億元。5月北向資金持續(xù)增持A股，當(dāng)月僅4個(gè)交易日為凈流出狀態(tài)，合計(jì)凈流入301.1億元。融資方面，截至5月末兩市融資余額合計(jì)10519億元，較月初增加302.9億元，兩市融資余額均有所增加。
全球來看，投資者基本已經(jīng)“淡忘”了疫情帶來的影響。截至6月4日，美股方面，納斯達(dá)克指數(shù)今年已經(jīng)實(shí)現(xiàn)7.92%的正收益；國內(nèi)來看，創(chuàng)業(yè)板、中小板今年以來漲幅已分別達(dá)19.65%、9.91%，主板方面深成指也實(shí)現(xiàn)了6.79%的正收益，代表滬深藍(lán)籌的滬深300指數(shù)今年跌幅也僅有2.79%。上證指數(shù)雖然萎靡不振，但醫(yī)療、消費(fèi)、科技等板塊優(yōu)質(zhì)個(gè)股年內(nèi)均收獲了可觀的漲幅，結(jié)構(gòu)性牛市呼之欲出。
短期來看，我們認(rèn)為國內(nèi)疫情已得到有效控制，除旅游等個(gè)別行業(yè)外，生產(chǎn)、生活已基本恢復(fù)常態(tài)，在半年報(bào)公布前的空窗期，市場仍將保持高度活躍，個(gè)股面臨較好的交易性機(jī)會(huì)。但與此同時(shí)，今年經(jīng)濟(jì)增長面臨的內(nèi)外部壓力、不確定性仍較大，市場不存在全面、大幅上漲的機(jī)會(huì)。目前疫情在國外新增的絕對數(shù)仍較高，大選之年特朗普政府利用對華強(qiáng)硬政策爭取選票、轉(zhuǎn)移國內(nèi)日益激烈的“種族摩擦”的可能性較高，在操作上可適當(dāng)控制倉位、為不確定性留有余地，“花看半開時(shí)，酒飲微醉處”。板塊方面，前期市場關(guān)注較多的消費(fèi)、醫(yī)藥可能會(huì)面臨一定的調(diào)整壓力，5G、新基建及國產(chǎn)替代概念方面的優(yōu)質(zhì)個(gè)股有望贏得市場關(guān)注。
二、政策要聞
1、5月4日，國務(wù)院金融委會(huì)議指出，必須堅(jiān)決維護(hù)投資者利益、嚴(yán)肅市場紀(jì)律，對資本市場造假行為“零容忍”；要堅(jiān)持市場化、法治化原則，完善信息披露制度，堅(jiān)決打擊財(cái)務(wù)造假、內(nèi)幕交易、操縱市場等違法違規(guī)行為，對造假的上市公司、中介機(jī)構(gòu)和個(gè)人堅(jiān)決徹查，嚴(yán)肅處理。
2、5月6日，銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于金融資產(chǎn)投資公司開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)有關(guān)事項(xiàng)的通知》，金融資產(chǎn)投資公司開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，應(yīng)按照約定條件和實(shí)際投資收益情況向投資者支付收益、不保證本金支付和收益水平，投資者自擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)并獲得收益。
3、5月7日，央行、外管局發(fā)布《境外機(jī)構(gòu)投資者境內(nèi)證券期貨投資資金管理規(guī)定》，取消合格境外機(jī)構(gòu)投資者（QFII）和人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者（RQFII）境內(nèi)證券投資額度限制，允許合格投資者自主選擇匯入資金幣種和時(shí)機(jī)，使用完稅承諾函匯出的收益，須是已抵補(bǔ)以前年度虧損的累計(jì)盈利。
4、5月8日，銀保監(jiān)會(huì)擬規(guī)范信托公司資金信托業(yè)務(wù)，明確每只集合資金信托計(jì)劃持有單一上市公司發(fā)行股票市值最高不超過該資金信托凈資產(chǎn)百分之二十五，每只結(jié)構(gòu)化資金信托持股市值最高不超過該資金信托凈資產(chǎn)百分之二十；全部集合資金信托投資于非標(biāo)債權(quán)資產(chǎn)金額不得超過實(shí)收信托50%，投資于同一融資人及其關(guān)聯(lián)方非標(biāo)債權(quán)金額不得超過信托公司凈資產(chǎn)30%。
5、5月15日，央行等四部門發(fā)布《關(guān)于金融支持粵港澳大灣區(qū)建設(shè)的意見》，允許港澳機(jī)構(gòu)投資者通過合格境外有限合伙人（QFLP）參與投資粵港澳大灣區(qū)內(nèi)地私募股權(quán)投資基金和創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)（基金），有序推進(jìn)合格境內(nèi)有限合伙人（QDLP）和合格境內(nèi)投資企業(yè)（QDIE）試點(diǎn)，支持內(nèi)地私募股權(quán)投資基金境外投資。
6、5月15日，易會(huì)滿：資本市場推進(jìn)改革和擴(kuò)大開放的方向和決心不會(huì)因疫情而變化，注冊制改革必須堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)，將在全市場分階段實(shí)現(xiàn)；將以貫徹新證券法為契機(jī)，全面清理優(yōu)化配套規(guī)章制度，加強(qiáng)事中事后監(jiān)管。對財(cái)務(wù)造假等惡性違法違規(guī)保持“零容忍”，將進(jìn)一步健全市場化法治化的多元退市機(jī)制。
7、5月25日，證監(jiān)會(huì)就《創(chuàng)業(yè)板首次公開發(fā)行證券發(fā)行與承銷特別規(guī)定》公開征求意見，在基本制度上與科創(chuàng)板總體一致。同時(shí)考慮到創(chuàng)業(yè)板主要服務(wù)成長性創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，仍允許公開發(fā)行2000萬股（份）以下且無股東公開發(fā)售股份的IPO項(xiàng)目直接定價(jià)發(fā)行。
8、5月30日，上交所：下一步在研究上證綜指編制方法完善方案時(shí)，將充分聽取市場各方意見并借鑒國際最佳實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，在修訂指數(shù)表征功能同時(shí)，應(yīng)盡量保證與現(xiàn)有指數(shù)無縫銜接，保證指數(shù)連續(xù)性和穩(wěn)定性，維護(hù)正常的交易秩序。在科創(chuàng)板適時(shí)推出做市商制度、研究引入單次T+0交易，保證市場流動(dòng)性，從而保證價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的正常實(shí)現(xiàn)。
三、市場綜述
（一）總體走勢
5月A股整體呈“M”型走勢，月初指數(shù)震蕩小幅上行。5月22日國內(nèi)通過涉香港安全法案，港股大跌超5%、拖累A股下跌1.9%，最終全月上證指數(shù)下跌7.73點(diǎn)（0.27%）至2852.35點(diǎn)；5月深證成指表現(xiàn)稍好于上證，全月共上漲24.3點(diǎn)（0.23%）至10746.08點(diǎn)。成交量方面，兩市日均成交量小幅降低，上證A股日均成交2279.09億元，較上月減少23.3億元；深證成指日均成交3748.77億元，較上月減少113.5億元。
圖表1：2020年上證成交額與指數(shù)走勢
圖表2：2020年深證成交額與指數(shù)走勢
（二）基本面與估值
基本面方面，制造業(yè)PMI指數(shù)5月為50.6，預(yù)期51、前值50.8；非制造業(yè)PMI為53.6，預(yù)期53.5，前值為53.2。分規(guī)模看，大型企業(yè)由51.1升至51.6，中型企業(yè)由50.2降至48.8、小型企業(yè)由51降至50.8，大型企業(yè)PMI繼續(xù)走好、中小型企業(yè)PMI環(huán)比有所回落。5月制造業(yè)PMI仍維持在50以上表明復(fù)工生產(chǎn)良好，隨著各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)刺激措施的落地，后期PMI仍有望維持在水面以上，但國際疫情及局勢的發(fā)展也給國內(nèi)生產(chǎn)恢復(fù)帶來了一定的不確定性。
圖表3：2015年至今PMI走勢
估值方面，截至5月末上證A股月末平均市盈12.6倍，為2010年至今23.6%的分位處；深證A股25.7倍，為2010年至今30%的分位處；創(chuàng)業(yè)板為45.9倍，為上市至今35.5%的分位處。分市場看，2010年至今上證平均市盈率為15.50倍、深證平均市盈率為32.6倍，創(chuàng)業(yè)板上市以來平均市盈率為59.3倍，目前估值處于歷史較低水平。
圖表4：2010年以來A股歷史平均市盈率
（三）資金面情況
1、社融規(guī)模
4月社融規(guī)模增量為3.09萬億元，預(yù)期2.16萬億、前值5.16萬億，環(huán)比減少2.07萬億、同比增加1.42萬億元。分項(xiàng)看，債券融資在新增社融中發(fā)揮了越來越重要的作用，增幅前三分別為新增人民幣貸款16239億、企業(yè)債券融資9015億元、政府債券3357億元；收縮最大的為新增委托貸款-579億元。
圖表5：2015年至今社融情況（當(dāng)月值）
2、外資流入
由于節(jié)假日因素，5月北向資金共交易18個(gè)交易日，合計(jì)凈流入301.1億元。其中滬股通凈流入83.24億元，日均凈流入4.62億元；深股通凈流入217.87億元，日均凈流入12.1億元。5月北向資金持續(xù)增持A股，當(dāng)月僅4個(gè)交易日為凈流出狀態(tài)。
圖表6: 2020年至今北向資金流入與滬深300指數(shù)
3、融資余額
截至5月末，兩市融資余額合計(jì)10519億元，較月初增加302.9億元。分市場看，兩市融資余額均有所增加，其中滬市融資余額5550.2億元，較月初增加149.3億元；深市融資余額4968.9億元，較月初增加153.5億元。
圖表7：2016年以來兩市融資余額與指數(shù)走勢
（四）各板塊情況
5月大盤漲跌不一，申萬28個(gè)行業(yè)指數(shù)中12個(gè)上漲，受以白酒為代表的必選消費(fèi)股良好表現(xiàn)，以及貿(mào)易、休閑服務(wù)逐步恢復(fù)的預(yù)期，5月漲幅前三的板塊為食品飲料 （9.07%）、商業(yè)貿(mào)易（7.25%）、休閑服務(wù)（6.66%），跌幅前三的板塊為通信（-5.85%）、農(nóng)林牧漁（-4.38%）、非銀金融（-4.56%）。
圖表8：申萬行業(yè)指數(shù)當(dāng)月表現(xiàn)
（五）市場融資情況
5月權(quán)益市場融資主體63家，較上月減少14家；募資額890.6億元，較上月減少325億元。分類看，IPO 18家，募資160.1億元；增發(fā)23家，募資573.08億元；可轉(zhuǎn)債發(fā)行16家，募資116.4億元；可交債發(fā)行6家，募資40.98億。
圖表9：市場權(quán)益工具融資情況
（六）市場情緒
5月雖兩市漲跌不一，但市場熱度不減，多數(shù)交易日中上漲家數(shù)多于下跌家數(shù)、漲停家數(shù)遠(yuǎn)大于跌停家數(shù)，預(yù)期短期市場仍有望維持指數(shù)相對穩(wěn)定下的結(jié)構(gòu)性活躍行情。
圖表10：當(dāng)月市場情緒
（七）股市與債市
5月整體呈現(xiàn)“股債雙殺”的走勢，由于市場對進(jìn)一步寬松預(yù)期的落空，債市出現(xiàn)了小幅回調(diào)，月末中債綜合指數(shù)報(bào)207.33點(diǎn)，較上月下跌1.8點(diǎn)；滬深300指數(shù)月末報(bào)3867.02點(diǎn)，較上月小幅下跌45.5點(diǎn)。
圖表11：15年以來股市與債市的走勢
四、熱點(diǎn)事件與每月思考
關(guān)于“長臂管轄”的那些事
一、定義
長臂管轄權(quán)（Long Arm Jurisdiction）是美國民事訴訟中的一個(gè)重要概念。當(dāng)被告的住所不在法院地州但和該州有某種最低聯(lián)系（Minimum Contacts），而且所提權(quán)利要求的產(chǎn)生和這種聯(lián)系有關(guān)時(shí)。就該項(xiàng)權(quán)利要求而言。該州對于該被告具有屬人管轄權(quán)（雖然他的住所不在該州），可以在州外對被告發(fā)出傳票，這就是長臂管轄權(quán)的基本含義。
二、誕生與發(fā)展
1、誕生
根據(jù)美國最高法院1877年的判例，美國法院僅能對定居（Domiciled）在法院地的被告或者在法院所在州內(nèi)被送達(dá)傳票的被告行使“屬人管轄權(quán)”。1945年，國際鞋業(yè)公司就華盛頓州要求其交納失業(yè)救濟(jì)基金一事上訴至美國最高法院（州法院判其敗訴，該公司就管轄權(quán)提出質(zhì)疑），認(rèn)為其在華盛頓州雇用了十幾名推銷員，僅設(shè)辦公室以便推銷員征集訂單，并無營業(yè)場所，不應(yīng)繳納該基金。時(shí)任首席大法官哈倫·F·斯通認(rèn)為，國際鞋業(yè)公司存在州際貿(mào)易的事實(shí)，不能免除支付失業(yè)救濟(jì)基金的責(zé)任，最高法院據(jù)此裁定華盛頓州法院對本案具有管轄權(quán)，從而產(chǎn)生“長臂管轄”的首個(gè)判例。
2、發(fā)展
此后，伊利諾斯州于1955年制定了第一部長臂管轄權(quán)法；北達(dá)科他州也在1967年頒布了類似的法案。1980年在世界大眾汽車公司訴伍德森案提出“可預(yù)見性”的標(biāo)準(zhǔn)，最高法院判定如果被告為自己有利益有目的地利用法院州的商業(yè)或其他條件，則應(yīng)作為判定“最低聯(lián)系”的一個(gè)基本標(biāo)準(zhǔn)。最高法院在以后的案件中將這一標(biāo)準(zhǔn)限定在三個(gè)方面：（1）被告是否有意地利用法院所在州的有利條件；（2）原告的訴因是否產(chǎn)生于被告在法院所在州的行為；（3）管轄權(quán)的行使是否公正合理。
3、延伸
1977年12月，卡特總統(tǒng)簽署生效《反海外腐敗法》（FCPA），規(guī)定美國的個(gè)人或公司通過賄賂國外政府官員來獲得或保持業(yè)務(wù)，或使其他人獲利，即為非法行為。隨后在政治和經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，美國又頒布了一系列的法案，對“長臂管轄”進(jìn)行延伸。在政治領(lǐng)域，美國頒布了一系列針對具體國家或事件的特定制裁法律，如1996年頒布、針對古巴的《赫爾姆斯-伯頓法》，及同年頒布、針對伊朗和利比亞的《達(dá)馬托法》。根據(jù)這些法律，美國可對違法企業(yè)處以罰款，數(shù)額或高達(dá)幾十億美元，甚至將他們完全逐出美國市場。在經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，借鑒美國FCPA立法模式的基礎(chǔ)上，1997年《OECD公約》正式出臺(tái)，要求成員國采取有效措施打擊行賄外國公職人員的行為。同時(shí)1998年起，F(xiàn)CPA反腐敗條款也適用于賄賂美國的國外公司或個(gè)人。
從此，任何國家的企業(yè)只要與美國發(fā)生某種關(guān)聯(lián)，例如用美元交易，甚至包括使用的電子郵件服務(wù)器在美國，都被納入“長臂管轄”范圍內(nèi)。長臂管轄逐漸由美國州際之間拓展到了全球。
三、在國內(nèi)的發(fā)展
國內(nèi)來看，隨著我國金融服務(wù)持續(xù)對外開放，引入“長臂管轄”是大勢所趨。依據(jù)原有法律，在中國國內(nèi)經(jīng)營，但是注冊地、上市地點(diǎn)都不在中國的公司不受中國監(jiān)管。外國監(jiān)管部門又很難到中國國內(nèi)行使監(jiān)督權(quán)力。這種狀況往往被一些別有用心的人利用。2020年3月1日起我國施行了新《證券法》，賦予了證監(jiān)會(huì)“長臂管轄權(quán)”：在中華人民共和國境外的證券發(fā)行和交易活動(dòng)，擾亂中華人民共和國境內(nèi)市場秩序，損害境內(nèi)投資者合法權(quán)益的，依照本法有關(guān)規(guī)定處理并追究法律責(zé)任?！叭鹦铱Х取笔掳l(fā)后，中國證監(jiān)會(huì)第一時(shí)間表明嚴(yán)正立場，其或許會(huì)成為新《證券法》實(shí)施后“長臂管轄”第一案。
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